開年以后，國內企業頻繁探路美股市場。近日，以寵物醫院起家的新瑞鵬更新了其招股書，計劃以“RPET”為證券代碼沖刺納斯達克。然而，隨后曝光的重慶瑞鵬寵物醫院醫生虐貓事件卻把新瑞鵬推上了風口浪尖。

作為國內寵物醫療行業的老大，新瑞鵬擁有的寵物醫院數量為國內第一，然而其盈利能力卻不容樂觀。招股書顯示，2022年新瑞鵬凈虧損14.17億元。2020年至2022年新瑞鵬共計虧損37.28億元。

在沖刺上市的關鍵時期，虐貓事件被爆出，也揭開了資本入駐后瘋狂并購擴張之下新瑞鵬管理能力滯后的遮羞布。此外，在國內依然處于成長期的寵物醫療行業仍然面臨著過度醫療、合規監管難、上下游建設不充分、人才不足、法律法規不完善等粗放式成長期出現的問題。在前十名參與者所占市場份額不到20%的寵物醫療市場，新瑞鵬雖作為大哥競爭者仍眾多、也不得不投入藍海的充分競爭中。

(資料圖片僅供參考)

重資產入局，卻“規模不經濟”

一二線城市的寵物主對瑞鵬醫院大概率不會感到陌生，再不濟可能也都聽說過安安寵醫、芭比堂、寵頤生、愛諾、美聯眾合等新瑞鵬旗下寵物醫院品牌。截至2022年12月31日，新瑞鵬旗下已擁有23個寵物醫院品牌和1891家寵物醫院，是國內當之無愧的寵物醫療一哥。

事實上，自2018年被高瓴資本戰略投資并合并資本后，新瑞鵬就踏上了瘋狂并購擴張之路。

2018年，登陸新三板三年之久的瑞鵬宣布摘牌。同年，新瑞鵬獲得高瓴資本戰略投資，并與高瓴資本帶來的安安寵醫、芭比堂、寵福鑫、納吉亞等連鎖醫院品牌進行合并。

2019年，新瑞鵬收購擁有693家寵物醫院的Skyfield集團，與自家的388家醫院進行了整合，并將集團名從“瑞鵬”改為了“新瑞鵬”。

2021年，新瑞鵬擁有寵物醫院1887家，相比2019年的1081家，已經實現超七成的增長。到了2022年，新瑞鵬醫院數量為1891家，相比2021年，新增57家，凈增加4家，擴張速度明顯放緩。

多次擴張并購的背后，資本都是幕后推手。招股書顯示，高瓴資本是新瑞鵬的第一大股東，持股比例達35.8%，而新瑞鵬的創始人彭永鶴持股比例為31.8%。在新瑞鵬，高瓴資本的持股比例高于創始人持股比例。

除此之外，騰訊、雪湖資本、清池資本、雀巢等也是新瑞鵬的投資方。在資本的助推之下，新瑞鵬不斷擴張并購開疆拓土，規模是擴大了，但也陷入了“增收不增利”的尷尬局面。

2020年至2022年，新瑞鵬的營收分別為30.08億元、47.84億元、57.4億元，可以說是一路攀升，然而與之相對應的凈虧損高達10億元、13.11億元、14.17億元，虧損金額也逐年擴大。

這不禁讓人發問，寵物醫療還是門好生意嗎？對于蜂擁而至的從業者而言，當然是。只是近些年來，在資本的助推之下，新瑞鵬的擴張之路走得過于激進，讓其失去了造血能力。新瑞鵬在招股書中也發出預警：我們過去曾遭遇凈虧損，未來可能無法實現和提高盈利能力。

早在2016年，掛牌新三板的瑞鵬還是家小而美的公司，規模雖然不大，但是每年都保持盈利，寵物醫療服務的毛利率一度超過30%。然而，資本入局后的大踏步擴張，已經大大拖累新瑞鵬的盈利能力，2022年新瑞鵬的毛利率已經降至不到5%。

本想靠擴大規模實現規模經濟的新瑞鵬，在近幾年卻陷入了“規模不經濟”的怪圈。新瑞鵬單家醫院平均收入從2020年的167.8萬元下滑至2021年的157.6萬元，緊接著又下滑至2022年前三季度的117.6萬元。

歸根結底，主營業務投入成本過高是其主要原因。寵物醫療行業是典型的重資產行業，醫療設備、進口藥品/器械采購、店鋪租金、人力成本等都是不小的開支。

重資產的壓力在新瑞鵬的運營支出上表現得尤為明顯。在寵物醫療服務方面，2022年新瑞鵬投入了15.28億元用于寵物醫生、醫生助理以及美容師的工資支付，寵物醫療服務人力成本的營收占比達到了約27%；用于醫院運營相關的租金支出為5.39億美元，營收占比為9.4%；用于藥物和醫療耗材采購的開支為4.57億元，營收占比為約8%；與醫院運營有關的折舊和攤銷費用為2.98億元，營收占比為5.2%。

人力成本、租金開支、藥物及耗材采購開支以及折舊攤銷費用的合計營收占比高達49.6%，照此看來，新瑞鵬寵物醫療業務出現0.9%的超低毛利率也就不足為奇。

新瑞鵬主要經營三大業務：寵物醫療服務、供應鏈服務、本地服務，三大業務在2022年的營收占比分別為51.7%、38%、10.3%。

除了上述的寵物醫療服務之外，供應鏈服務也是需要大量投入成本的業務。2022年新瑞鵬在供應鏈服務上支出的產品購買成本為22.29億元，占總營收的約39%。供應鏈服務以其潤合供應鏈為主要代表，通過向寵物門店提供寵物食品、用品、藥品、儀器設備、醫療耗材等，賺取其中差價。在疫情期間，社區團購帶動了新瑞鵬供應鏈服務的增長，然而2022年該業務毛利率也僅為11.4%。

新瑞鵬的本地服務即通過“阿聞寵物”等線上自有平臺和第三方平臺，以及線下醫院等渠道向個人客戶銷售寵物產品。該業務的毛利率為5.6%，也處于較低水平。

當初小而美的瑞鵬，在資本進入并擴張后搖身變成新瑞鵬，其總體毛利率也從30%上下跌到了約5%，成本極速升高，由此也出現了“規模不經濟”的情況。

要想理解背后的深層次原因，還得從行業特性入手。寵物醫療服務屬于非標準服務，包含了眼科、內科、骨科、神經科、腫瘤科、心臟病科等15個專業學科，而動物在接受診治時無法像人一樣自述病情，這就決定了寵物醫生需要以其專業的知識，通過細致的觀察和專業的檢測來判斷動物病情，因此人才資源的競爭才是寵物醫療市場競爭的核心。

然而市場上的寵物醫療人才缺口仍然比較大，中金證券測算顯示，我國寵物醫療行業人才需求量為37萬人，但執業獸醫人數僅為7萬。診療經驗豐富的寵物醫生因此成為市場上的香餑餑，寵物醫療的人力成本也水漲船高。

真金白銀的成本投出去，回報卻少得可憐，規模效應失靈的背后，還有寵物醫療行業處于成長期，行業成熟度不高的影響。

行業處于成長期，市場環境仍需建設

哪怕是作為寵物醫療行業的一哥，新瑞鵬2022年的市場份額也僅為9.4%，行業排名前十的參與者所占市場份額不到20%，在美國這一數據為接近1/3。2022年，中國每只伴侶寵物的寵物護理服務年支出為1100元人民幣，而美國為3700元人民幣。寵物醫療行業集中度較低，仍處于粗放的成長期。

瑞鵬寵物醫院從1998年年底開始運營，從2016年收購美聯眾合開始，就開啟了全國擴張的步伐。中國寵物醫療行業的發展程度較低體現在多個方面，其對新瑞鵬的影響也存在于方方面面。

其一，中國寵物行業的規模還未達到足以使上游藥品器械廠商大批進入市場并擴大生產的水平，這導致了寵物醫院需要向國外大量進口藥械，大幅推高了其營業成本。

其二，我國寵物醫療行業尚未發展成熟，相關法律法規也正在建設完善中，面臨高額藥物采購成本壓力的寵物醫院因此開始違規將人類藥品用于動物治療，增加了寵物醫院的合規性監管難度。新瑞鵬旗下的北京美聯眾合花市動物醫院去年就曾因為將人類用藥用于動物而受到行政處罰。

其三，重資產運營的寵物醫院尚未迎來行業發展的蓬勃期，面臨較高的成本壓力，寵物醫院將成本壓力轉嫁至了寵物醫生身上，醫生提成收入與寵物主藥物開支綁定，導致了過度醫療、過度用藥現象頻發，引起了行業亂象。

其四，國內寵物醫療行業仍處于成長期，行業人才不足，供需失衡，使得寵物醫院的人力成本也隨之增高，進一步壓縮了其利潤，也給行業市場規模的擴大加大了難度。

行業正處于粗放的成長期，再疊加疫情的影響，新瑞鵬這幾年可謂“流年不利”。

技術壁壘較低，競爭者眾

在招股書中，新瑞鵬也對當前炙手可熱的寵物醫療行業的競爭程度直言不諱：寵物護理行業高度分散，競爭激烈，如果我們不能有效地競爭，我們可能會失去我們的市場份額或未能獲得額外的市場份額。

成立近11年的瑞派寵物先后獲得瑞普生物、高盛、越秀產業基金、瑪氏、蒙牛等的戰略投資，擁有超500家寵物醫院，現已連續三年實現盈利，營收規模也翻了一番；成立不足2年的瑞辰寵物醫院去年獲得愛爾眼科、辰壹投資以及KKR集團的投資，現已擁有160余家寵物醫院。

競爭激烈的寵物醫療市場還在涌現新的入局者，處在三年未盈利陰影之下的新瑞鵬同樣面臨不小的同行競爭壓力。

結語

做生意也講究天時、地利、人和。新瑞鵬暫時還未迎來行業蓬勃發展的“天時”，扎根在中國這塊“它經濟”繁盛的土壤，新瑞鵬開展獸醫繼續教育業務來自創“人和”氛圍。

在資本的助推下，新瑞鵬的擴張之路走得較為激進。如果能有效控制成本、推行上市、順利熬過不盈利的寒冬，新瑞鵬也許會搭上快車，迎來中國寵物醫療市場蓬勃發展的春天。