中自科技：業(yè)績“過山車” 首日破發(fā)
來源：證券市場周刊
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2021-11-02 12:04:33
業(yè)績突然爆發(fā)“助力”中自科技成功登陸科創(chuàng)板，公司卻在上市后隨即“變臉”乃至破發(fā)。
首日破發(fā)后，科創(chuàng)板上市公司中自科技(688737.SH)再迎三連跌。10月22日，中自科技正式登陸科創(chuàng)板，發(fā)行價70.9元/股。上市當(dāng)天，公司股價直線下行并最終報收66.03元/股，首日破發(fā)下跌6.87%；截至27日，中自科技上市四天股價累計縮水17.36%。
得益于天然氣重卡國六排放計劃的實施，中自科技在2019年迎來業(yè)績爆發(fā)，公司營業(yè)收入2019-2020年年均增長176.73%，歸母凈利潤分別同比增長245.94%和152.27%。
但行業(yè)“陣風(fēng)”過后中自科技經(jīng)營業(yè)績隨即大幅“縮水”。2021年上半年，公司營業(yè)收入和歸母凈利潤同比分別下滑54.61%和81.76%，與上市前的高增長對比鮮明。
截至目前，尚未出售的中自科技打新中簽投資者單簽浮虧已超過6000元。
精準(zhǔn)“踩點”踏“風(fēng)”上市
中自科技主營機動車尾氣處理環(huán)保催化劑產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，公司曾于2016年在新三板掛牌。
新三板掛牌前，中自科技的經(jīng)營業(yè)績不佳。2013-2016年，公司營業(yè)收入徘徊于1.2億元至1.6億元，期間公司歸母凈利潤累計虧損2517萬元。
2017年3月，中自科技宣布終止在新三板掛牌交易。2018年，公司營業(yè)收入增至3.37億元，但歸母凈利潤虧損幅度擴大至5931萬元。
中自科技的產(chǎn)品主要應(yīng)用于商用車領(lǐng)域，主要包括天然氣車和柴油車兩類。2018年，中自科技的天然氣車和柴油車用催化劑產(chǎn)品分別實現(xiàn)銷售收入1.34億元和1.46億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的39.91%和43.44%。
2018年6月，生態(tài)環(huán)境部與國家市場監(jiān)督管理總局聯(lián)合發(fā)布《重型柴油車污染物排放限值及測量方法(中國第六階段)》，重型柴油車國六標(biāo)準(zhǔn)分國六a和國六b兩個階段實施。其中，國六a階段，天然氣汽車于2019年7月1日起率先執(zhí)行新計劃標(biāo)準(zhǔn)，城市車輛(主要在城市運行的公交車、郵政車和環(huán)衛(wèi)車)和所有重型柴油車分別于2020年7月1日和2021年7月1日起實施。國六b階段，天然氣車輛及所有銷售和注冊登記的車輛分別于2021年1月1日和2023年7月1日實施。
受新標(biāo)準(zhǔn)政策實施推動，2018-2020年，中國重型天然氣商用車銷量分別達到6.42萬輛、10.40萬輛、14.20萬輛，2019年和2020年同比分別增長61.99%和36.54%。
得益于此，2019年起，中自科技經(jīng)營業(yè)績突飛猛進。招股書顯示，2019年和2020年，中自科技分別實現(xiàn)營業(yè)收入10.01億元和25.77億元，同比增長197.54%和157.39%；歸母凈利潤分別為8655萬元和2.18億元，同比增長254.94%和152.27%。其中，公司的天然汽車產(chǎn)品分別實現(xiàn)銷售收入7.61億元和21.99億元，同比增長467.91%和188.96%，占當(dāng)期營收比重升至76.08%和85.37%。
2020年6月，中自科技正式提交了科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)備案；2021年6月，公司科創(chuàng)板首發(fā)順利通過。憑借“階段性”的政策“利好”，中自科技在短時間內(nèi)加速“躍進”，并最終精準(zhǔn)“踩點”完成上市。
政策“風(fēng)”過業(yè)績“褪色”
2021年上半年，中自科技的營業(yè)收入約為6.25億元，較上年同期下滑54.61%；歸母凈利潤為2871萬元，較上年同期下滑81.76%；扣非后歸母凈利潤2326萬元，較上年同期下滑86.31%。
同時，中自科技預(yù)計，1-9月，公司的營業(yè)收入為8.6億元至9.5億元，同比下滑57.48%至53.03%；歸母凈利潤為4500萬元至5400萬元，同比下滑75.33%至70.40%；扣非歸母凈利潤為3000萬元至3900萬元，同比下滑84.63%至80.02%。
由于業(yè)績增長有賴于行業(yè)的階段性爆發(fā)，中自科技經(jīng)營業(yè)績由“高峰”迅速回落。除了行業(yè)趨勢，僅從現(xiàn)金角度來看，中自科技的業(yè)績下滑現(xiàn)象或許并非不可預(yù)知。
2018-2020年，中自科技的歸母凈利潤合計金額約為2.46億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額合計金額卻為-3.54億元，與歸母凈利潤存在近6億元的差距。其中，2020年，中自科技實現(xiàn)歸母凈利潤2.18億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-3.06億元，公司業(yè)績的走向與現(xiàn)金流流向明顯背離。
根據(jù)資產(chǎn)負債表，2019年年末，中自科技應(yīng)收項目(應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù))賬面價值約為2.64億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的26.4%。2020年年末，公司應(yīng)收項目賬面價值大幅升至9.05億元，同比增長242.17%，超過同期營收增速84.78個百分點。受此影響，公司應(yīng)收項目占比升至35.1%。
而從客戶角度來看，大客戶對中自科技的業(yè)績增長貢獻“突出”。
招股書顯示，2018年，中自科技對前五大客戶的銷售收入合計約為2.25億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的67%。其中，公司對第一大客戶濰柴動力空氣凈化科技有限公司的銷售收入約為9587萬元，占比28.49%。
2019年和2020年，中自科技對前五大客戶銷售收入分別增至8.25億元和23.21億元，占比升至82.42%和90.04%。其中，2019年起，中國重汽集團濟南橡塑件有限公司(下稱“中國重汽塑件公司”)成為中自科技第一大客戶，分別貢獻收入4.74億元和14.73億元，占當(dāng)期營業(yè)總收入的48.2%和57.15%。同時，2020年，中自科技對廣西玉柴機器股份有限公司(下稱“玉柴股份”)和上海柴油機股份有限公司(下稱“上柴股份”)的銷售收入也分別增加了2.87億元和1.4億元。
經(jīng)統(tǒng)計，2020年，中自科技的營業(yè)收入較上年增加了15.76億元，公司對中國重汽塑件公司、玉柴股份和上柴股份三家公司的銷售收入增加了14.17億元，占當(dāng)期收入增加額的89.91%。通過向大客戶“集中”銷售的方式，中自科技實現(xiàn)了短時間經(jīng)營業(yè)績的巨大增長。
值得一提的是，根據(jù)招股書，中自科技的銷售收入確認主要采用兩種模式，即入庫結(jié)算和上線結(jié)算。其中，入庫結(jié)算指客戶收到貨物后簽收確認內(nèi)容及數(shù)量，并經(jīng)雙方確認后結(jié)算；上線結(jié)算則是指客戶收到貨物后簽收確認內(nèi)容及數(shù)量并暫存代管，待上線領(lǐng)用后提供實際耗用清單，并經(jīng)雙方確認后結(jié)算。
與上線結(jié)算相比，入庫結(jié)算的確認方式更為直接。招股書顯示，2018年至2020年，中自科技對中國重汽塑件公司、玉柴股份和上柴股份三家公司的銷售均采用了入庫結(jié)算。
需要指出的是，在此前的新三板招股書中，中自科技并沒有提及前述的入庫結(jié)算模式。新三板招股書顯示，2013-2015年，中自科技均使用了與上線結(jié)算模式相近的收入確認方式，即在客戶實際使用后，與資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的風(fēng)險和報酬發(fā)生轉(zhuǎn)移，客戶向公司提供使用清單后，中自科技才根據(jù)銷售合同、使用清單等確認產(chǎn)品銷售收入。
經(jīng)營“瓶頸”
一個值得關(guān)注的細節(jié)是，2019年12月以及2020年5-6月，中自科技進行了多輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，2019年12月，中自科技以每股13.87元的價格引入銀鞍嶺英、博源新航以及盈鞍眾驊對公司增資9000萬元。增資完成后，銀鞍嶺英、博源新航、盈鞍眾驊分別持有公司7.44%、3.8%和0.15%股份，合計占比11.39%，對應(yīng)公司整體估值7.9億元。
2020年5-6月，中自科技又以21.94元/股價格對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)521.76萬股。其中，公司實際控制人陳啟章累計轉(zhuǎn)讓441.8萬股，合計對價9698萬元。以上述股權(quán)交易價格計，中自科技整體估值14.16億元。
根據(jù)對賭協(xié)議，中自科技及實際控制人陳啟章向博源新航、盈鞍眾驊、銀鞍嶺英承諾，2020年至2022年，公司的凈利潤累計金額將不低于2.16億元；同時，對于2020年5月至6月的入股股東，中自科技及陳啟章承諾，公司累計凈利潤不低于2.88億元。
2020年和2021年上半年，中自科技累計實現(xiàn)凈利潤2.47億元，其中2020年實現(xiàn)凈利潤2.18億元。盡管公司在上市后終止了上述對賭協(xié)議，但僅就承諾利潤而言，中自科技簽訂的對賭協(xié)議完成也已無懸念。
然而，面對2021年上半年超過80%的業(yè)績下滑，公司未來的成長問題依舊不容忽視。
天風(fēng)證券研究報告顯示，2020年，中國重型天然氣車產(chǎn)量約為14.20萬輛。2020年，中自科技的天然氣重卡催化劑產(chǎn)品的銷售單價約為3.19萬元/個，對應(yīng)行業(yè)細分市場容量為45.30億元。
同時，銷售數(shù)據(jù)顯示，2020年，中自科技共銷售天然氣催化劑產(chǎn)品6.89萬個，對應(yīng)公司市場占有率約為48.55%。上述數(shù)據(jù)意味著，僅就天然氣催化劑產(chǎn)品而言，中自科技的銷售“天花板”已然臨近。在天然氣重卡銷量回落的背景下，中自科技的穩(wěn)定經(jīng)營和成長問題愈發(fā)凸顯。
首日破發(fā)后，科創(chuàng)板上市公司中自科技(688737.SH)再迎三連跌。10月22日，中自科技正式登陸科創(chuàng)板，發(fā)行價70.9元/股。上市當(dāng)天，公司股價直線下行并最終報收66.03元/股，首日破發(fā)下跌6.87%；截至27日，中自科技上市四天股價累計縮水17.36%。
得益于天然氣重卡國六排放計劃的實施，中自科技在2019年迎來業(yè)績爆發(fā)，公司營業(yè)收入2019-2020年年均增長176.73%，歸母凈利潤分別同比增長245.94%和152.27%。
但行業(yè)“陣風(fēng)”過后中自科技經(jīng)營業(yè)績隨即大幅“縮水”。2021年上半年，公司營業(yè)收入和歸母凈利潤同比分別下滑54.61%和81.76%，與上市前的高增長對比鮮明。
截至目前，尚未出售的中自科技打新中簽投資者單簽浮虧已超過6000元。
精準(zhǔn)“踩點”踏“風(fēng)”上市
中自科技主營機動車尾氣處理環(huán)保催化劑產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，公司曾于2016年在新三板掛牌。
新三板掛牌前，中自科技的經(jīng)營業(yè)績不佳。2013-2016年，公司營業(yè)收入徘徊于1.2億元至1.6億元，期間公司歸母凈利潤累計虧損2517萬元。
2017年3月，中自科技宣布終止在新三板掛牌交易。2018年，公司營業(yè)收入增至3.37億元，但歸母凈利潤虧損幅度擴大至5931萬元。
中自科技的產(chǎn)品主要應(yīng)用于商用車領(lǐng)域，主要包括天然氣車和柴油車兩類。2018年，中自科技的天然氣車和柴油車用催化劑產(chǎn)品分別實現(xiàn)銷售收入1.34億元和1.46億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的39.91%和43.44%。
2018年6月，生態(tài)環(huán)境部與國家市場監(jiān)督管理總局聯(lián)合發(fā)布《重型柴油車污染物排放限值及測量方法(中國第六階段)》，重型柴油車國六標(biāo)準(zhǔn)分國六a和國六b兩個階段實施。其中，國六a階段，天然氣汽車于2019年7月1日起率先執(zhí)行新計劃標(biāo)準(zhǔn)，城市車輛(主要在城市運行的公交車、郵政車和環(huán)衛(wèi)車)和所有重型柴油車分別于2020年7月1日和2021年7月1日起實施。國六b階段，天然氣車輛及所有銷售和注冊登記的車輛分別于2021年1月1日和2023年7月1日實施。
受新標(biāo)準(zhǔn)政策實施推動，2018-2020年，中國重型天然氣商用車銷量分別達到6.42萬輛、10.40萬輛、14.20萬輛，2019年和2020年同比分別增長61.99%和36.54%。
得益于此，2019年起，中自科技經(jīng)營業(yè)績突飛猛進。招股書顯示，2019年和2020年，中自科技分別實現(xiàn)營業(yè)收入10.01億元和25.77億元，同比增長197.54%和157.39%；歸母凈利潤分別為8655萬元和2.18億元，同比增長254.94%和152.27%。其中，公司的天然汽車產(chǎn)品分別實現(xiàn)銷售收入7.61億元和21.99億元，同比增長467.91%和188.96%，占當(dāng)期營收比重升至76.08%和85.37%。
2020年6月，中自科技正式提交了科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)備案；2021年6月，公司科創(chuàng)板首發(fā)順利通過。憑借“階段性”的政策“利好”，中自科技在短時間內(nèi)加速“躍進”，并最終精準(zhǔn)“踩點”完成上市。
政策“風(fēng)”過業(yè)績“褪色”
2021年上半年，中自科技的營業(yè)收入約為6.25億元，較上年同期下滑54.61%；歸母凈利潤為2871萬元，較上年同期下滑81.76%；扣非后歸母凈利潤2326萬元，較上年同期下滑86.31%。
同時，中自科技預(yù)計，1-9月，公司的營業(yè)收入為8.6億元至9.5億元，同比下滑57.48%至53.03%；歸母凈利潤為4500萬元至5400萬元，同比下滑75.33%至70.40%；扣非歸母凈利潤為3000萬元至3900萬元，同比下滑84.63%至80.02%。
由于業(yè)績增長有賴于行業(yè)的階段性爆發(fā)，中自科技經(jīng)營業(yè)績由“高峰”迅速回落。除了行業(yè)趨勢，僅從現(xiàn)金角度來看，中自科技的業(yè)績下滑現(xiàn)象或許并非不可預(yù)知。
2018-2020年，中自科技的歸母凈利潤合計金額約為2.46億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額合計金額卻為-3.54億元，與歸母凈利潤存在近6億元的差距。其中，2020年，中自科技實現(xiàn)歸母凈利潤2.18億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-3.06億元，公司業(yè)績的走向與現(xiàn)金流流向明顯背離。
根據(jù)資產(chǎn)負債表，2019年年末，中自科技應(yīng)收項目(應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù))賬面價值約為2.64億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的26.4%。2020年年末，公司應(yīng)收項目賬面價值大幅升至9.05億元，同比增長242.17%，超過同期營收增速84.78個百分點。受此影響，公司應(yīng)收項目占比升至35.1%。
而從客戶角度來看，大客戶對中自科技的業(yè)績增長貢獻“突出”。
招股書顯示，2018年，中自科技對前五大客戶的銷售收入合計約為2.25億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的67%。其中，公司對第一大客戶濰柴動力空氣凈化科技有限公司的銷售收入約為9587萬元，占比28.49%。
2019年和2020年，中自科技對前五大客戶銷售收入分別增至8.25億元和23.21億元，占比升至82.42%和90.04%。其中，2019年起，中國重汽集團濟南橡塑件有限公司(下稱“中國重汽塑件公司”)成為中自科技第一大客戶，分別貢獻收入4.74億元和14.73億元，占當(dāng)期營業(yè)總收入的48.2%和57.15%。同時，2020年，中自科技對廣西玉柴機器股份有限公司(下稱“玉柴股份”)和上海柴油機股份有限公司(下稱“上柴股份”)的銷售收入也分別增加了2.87億元和1.4億元。
經(jīng)統(tǒng)計，2020年，中自科技的營業(yè)收入較上年增加了15.76億元，公司對中國重汽塑件公司、玉柴股份和上柴股份三家公司的銷售收入增加了14.17億元，占當(dāng)期收入增加額的89.91%。通過向大客戶“集中”銷售的方式，中自科技實現(xiàn)了短時間經(jīng)營業(yè)績的巨大增長。
值得一提的是，根據(jù)招股書，中自科技的銷售收入確認主要采用兩種模式，即入庫結(jié)算和上線結(jié)算。其中，入庫結(jié)算指客戶收到貨物后簽收確認內(nèi)容及數(shù)量，并經(jīng)雙方確認后結(jié)算；上線結(jié)算則是指客戶收到貨物后簽收確認內(nèi)容及數(shù)量并暫存代管，待上線領(lǐng)用后提供實際耗用清單，并經(jīng)雙方確認后結(jié)算。
與上線結(jié)算相比，入庫結(jié)算的確認方式更為直接。招股書顯示，2018年至2020年，中自科技對中國重汽塑件公司、玉柴股份和上柴股份三家公司的銷售均采用了入庫結(jié)算。
需要指出的是，在此前的新三板招股書中，中自科技并沒有提及前述的入庫結(jié)算模式。新三板招股書顯示，2013-2015年，中自科技均使用了與上線結(jié)算模式相近的收入確認方式，即在客戶實際使用后，與資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的風(fēng)險和報酬發(fā)生轉(zhuǎn)移，客戶向公司提供使用清單后，中自科技才根據(jù)銷售合同、使用清單等確認產(chǎn)品銷售收入。
經(jīng)營“瓶頸”
一個值得關(guān)注的細節(jié)是，2019年12月以及2020年5-6月，中自科技進行了多輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，2019年12月，中自科技以每股13.87元的價格引入銀鞍嶺英、博源新航以及盈鞍眾驊對公司增資9000萬元。增資完成后，銀鞍嶺英、博源新航、盈鞍眾驊分別持有公司7.44%、3.8%和0.15%股份，合計占比11.39%，對應(yīng)公司整體估值7.9億元。
2020年5-6月，中自科技又以21.94元/股價格對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)521.76萬股。其中，公司實際控制人陳啟章累計轉(zhuǎn)讓441.8萬股，合計對價9698萬元。以上述股權(quán)交易價格計，中自科技整體估值14.16億元。
根據(jù)對賭協(xié)議，中自科技及實際控制人陳啟章向博源新航、盈鞍眾驊、銀鞍嶺英承諾，2020年至2022年，公司的凈利潤累計金額將不低于2.16億元；同時，對于2020年5月至6月的入股股東，中自科技及陳啟章承諾，公司累計凈利潤不低于2.88億元。
2020年和2021年上半年，中自科技累計實現(xiàn)凈利潤2.47億元，其中2020年實現(xiàn)凈利潤2.18億元。盡管公司在上市后終止了上述對賭協(xié)議，但僅就承諾利潤而言，中自科技簽訂的對賭協(xié)議完成也已無懸念。
然而，面對2021年上半年超過80%的業(yè)績下滑，公司未來的成長問題依舊不容忽視。
天風(fēng)證券研究報告顯示，2020年，中國重型天然氣車產(chǎn)量約為14.20萬輛。2020年，中自科技的天然氣重卡催化劑產(chǎn)品的銷售單價約為3.19萬元/個，對應(yīng)行業(yè)細分市場容量為45.30億元。
同時，銷售數(shù)據(jù)顯示，2020年，中自科技共銷售天然氣催化劑產(chǎn)品6.89萬個，對應(yīng)公司市場占有率約為48.55%。上述數(shù)據(jù)意味著，僅就天然氣催化劑產(chǎn)品而言，中自科技的銷售“天花板”已然臨近。在天然氣重卡銷量回落的背景下，中自科技的穩(wěn)定經(jīng)營和成長問題愈發(fā)凸顯。
